CTCP Thủy điện Vĩnh Sơn - Sông Hinh (VSH), Phát điện
- Giá: 17.100 VND
- Giá mục tiêu: 13.100 VND
- TL tăng+cổ tức: - 17,5%
- GT vốn hóa: 156 tr USD
- GTGD/ngày (30 ngày): 0,1 tr USD
- Room NN: 21%
Các chỉ số chính
|
2013A
|
2014A
|
2015F
|
2016F
|
Doanh thu, triệu USD
|
284
|
554
|
475
|
445
|
LNST trừ lợi ích CĐTS, triệu USD
|
194
|
356
|
293
|
270
|
Tăng trưởng doanh thu
|
-14,6%
|
95,5%
|
-14,4%
|
-6,3%
|
Tăng trưởng LN trước thuế
|
-16,2%
|
79,0%
|
-22,6%
|
-7,9%
|
Tăng trưởng EPS (*)
|
-17,2%
|
33,2%
|
13,5%
|
-7,9%
|
PER theo giá thị trường
|
18,2
|
9,9
|
12,0
|
13,1
|
PBR theo giá thị trường
|
1,4
|
1,4
|
1,2
|
1,2
|
ROE
|
7,7%
|
12,8%
|
9,7%
|
8,8%
|
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
|
5,8%
|
5,8%
|
5,8%
|
5,8%
|
Nợ ròng / vốn CSH %
|
0,1
|
0,1
|
0,2
|
0,6
|
Ghi chú: (*) Tăng trưởng EPS được tính dựa trên lợi nhuận được điều chỉnh, không tính thu nhập bất thường và có khấu trừ khoản trích vào quỹ khen thưởng và phúc lợi (Thông tư 200).
* Chúng tôi điều chỉnh khuyến nghị của CTCP Thủy điện Vĩnh Sơn - Sông Hinh từ Phù Hợp Thị Trường thành Kém Khả Quan và giảm 4% giá mục tiêu theo P/E còn 13.100 đồng, tổng mức sinh lời 17,5% khi đợt hạn hán nghiêm trọng dự kiến sẽ làm giảm 12% sản lượng của VSH trong năm 2016 so với 2015. EPS dự kiến giảm 8% trong năm 2016 và khiến VSH giao dịch với P/E cao hơn 9% so với các công ty cùng ngành.
* Lợi nhuận năm 2015 và 2016 của VSH vẫn đủ để thực hiện chính sách cổ tức 1.000 đồng, lợi suất 5,8%.
* Việc xây dựng đường hầm từ km 5-15 (hạng mục quan trọng của dự án Thượng Kon Tum) vẫn chưa được tái khởi động và báo hiệu dự án này tiếp tục bị trì hoãn.
Mực nước hiện tại của hồ chứa Vĩnh Sơn và Sông Hinh báo hiệu sản lượng thấp hơn trong năm 2016. Ở thời điểm hiện tại, cả hai hồ chứa này chỉ có mực nước tương đương với 20-40% công suất thiết kế, so với mực nước 50-100% cùng kỳ năm ngoái. Do đó, chúng tôi điều chỉnh giảm sản lượng giả định 12% và điều chỉnh giảm 8% dự báo lợi nhuận ròng sau thuế (LNST) tương ứng.
KQKD quý 3 khá tốt nhưng LNST năm 2015 phù hợp với dự báo của chúng tôi. Doanh thu quý 3/2015 đạt 92 tỷ đồng, tăng 223% so với cùng kỳ năm 2014 trong khi LNST tăng vọt đạt 44 tỷ đồng so với con số 0,5 tỷ đồng cùng kỳ. KQKD tích cực này là nhờ sản lượng tăng mạnh 43%, thỏa thuận mua bán điện - PPA mới (cao hơn 20% so với PPA cũ) bắt đầu áp dụng từ tháng 12/2014, cũng như giá bán tại thị trường phát điện cạnh tranh (CGM) cao hơn, khiến giá bán điện trung bình đạt 716 đồng/kWh (cao hơn 31% so với giá PPA). Do đó, KQKD 9 tháng đầu năm 2015 đã hoàn thành lần lượt 76% và 74% doanh thu và LNST dự báo của chúng tôi. Sản lượng điện quý 4 ước tính đạt 183 triệu kWh (giảm 25% so với quý 4/2014), do đó, sản lượng điện cả năm phù hợp với dự báo của chúng tôi. Dù có mức sản lượng tương tự quý 2, VSH ước tính sẽ tạo ra lợi nhuận thấp hơn 17% so với quý 2 (77 tỷ đồng) khi lượng điện bán theo hợp đồng thường đạt mức cao trong quý 4, làm giới hạn lượng điện bán trong CGM.
Thêm 1.000 tỷ đồng đầu tư vào dự án Thượng Kon Tum nhưng các hạng mục chính vẫn chưa được tái khởi động. Trong tháng 10, VSH đã ký hợp đồng xây dựng cửa nhận nước và đường hầm giai đoạn 1 (km 0-5) với Công ty XD 47. Giá trị hợp đồng là 271 tỷ đồng. Tính từ đầu năm đến nay, VSH đã đầu tư thêm 1.000 tỷ đồng cho dự án Thượng Kon Tum, giải ngân 28% tổng vốn đầu tư XDCB của dự án này. Tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng tiến độ nhanh hơn tại hạng mục chính là đường hầm giai đoạn 2 (km 5-15), VSH đã ký kết hợp đồng nguyên tắc với công ty Robbins (Mỹ). Tính đến hiện tại, Robbins đang sửa chửa hệ thống máy móc trong đường hầm nhưng chưa ký hợp đồng chính thức để thi công trở lại.
