|
CTCP Chứng khoán Sài
Gòn (SSI) [PHTT +1,8%]
|
Báo cáo lần đầu
|
Chúng tôi đưa ra báo cáo lần đầu dành cho CTCP Chứng khoán Sài Gòn (SSI) với khuyến nghị PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG vì các lý do sau:
Lĩnh vực môi giới hoạt động xung quanh việc đẩy mạnh hoạt động giao dịch ký quỹ (margin). SSI là một công ty môi giới tập trung vào mảng khách hàng cá nhân, với một số hoạt động phụ trợ, trong đó có một số hoạt động khá lớn, một số không có giá trị hợp lý sau khi tính chi phí vốn. Báo cáo này cung cấp một cái nhìn khác so với báo cáo tài chính của SSI.
Chúng tôi nhận thấy hoạt động môi giới có chi phí lớn vì tập trung vào mảng khách hàng cá nhân. Lĩnh vực này yêu cầu giá trị giao dịch lớn như năm 2014 để đủ bù đắp chi phí. Nhưng lĩnh vực môi giới giúp SSI đẩy mạnh cho vay margin, là yếu tố chính thúc đẩy lợi nhuận. Việc xây dựng mô hình về các yếu tố tăng trưởng của SSI chủ yếu là nhận định dư nợ margin và khoản chênh lệch giữa cho vay margin và chi phí vốn. Một điểm khác là tuy SSI vẫn còn nhiều tiềm năng tăng trưởng nhưng quy định về đòn bẩy tối đa đối với cho vay margin/vốn chủ sở hữu nên không thể có tỷ lệ đòn bẩy như ngân hàng.
Hoạt động đầu tư kéo giảm giá trị định giá. Báo cáo của chúng tôi, cũng như báo cáo tài chính của SSI đều không phủ nhận rằng các khoản đầu tư được tài trợ bằng vốn chủ sở hữu. Lợi nhuận bị ảnh hưởng do dự phòng nhưng công ty dường như đã tránh được các biến động mạnh (có bằng chứng cho thấy vấn đề HNG đã được giải quyết). Tuy nhiên, việc tránh biến động và việc đạt được lợi nhuận cao hơn chi phí vốn và hai việc khác nhau. Lợi nhuận từ đầu tư của SSI đã không thể vược qua chi phí vốn trong 6 năm qua và chúng tôi cho rằng kết quả hoạt động tiếp tục dưới khả quan.
Chúng tôi chưa thấy thuyết phục với tuyên bố của SSI liên quan đến mảng quản lý tài sản và mảng ngân hàng đầu tư sẽ có đột phá. Cả hai lĩnh vực này hiện đang thiếu quy mô và không có lợi thế của công ty đi đầu, và từ trước đến nay không có bằng chứng nào về việc Công ty tận dụng thành công mạng lưới bán lẻ hàng đầu ngành trong 2 mảng trên. SSI đề ra mục tiêu tung ra gói UCITS trị giá 150 triệu USD trong năm nay. Theo quan sát của chúng tôi, việc huy động vốn dành cho Việt Nam của các quỹ tập trung vào quốc gia trong 12 tháng qua khá yếu. Vì vậy, chúng tôi không thể khẳng định thành công và phải thận trọng trong việc đánh giá mảng hoạt động này.
Chúng tôi tránh dự báo về vấn đề thị phần. Chúng tôi giữ thị phần môi giới của SSI cố định trong giai đoạn dự báo tại mức cuối năm 2015 và chỉ giả định tỷ lệ hoa hồng trung bình từ môi giời giảm 1 điểm cơ bản trong giai đoạn dự báo.
Cải cách thị trường vốn hỗ trợ thanh khoản tăng trưởng. Việc cải cách tăng room khối ngoại, đẩy mạnh cổ phần hóa, giảm sở hữu của nhà nước, cho phép giao dịch trong ngày và chỉ số phái sinh và cuối cùng là việc cho phép phái sinh cổ phiếu và bán khống cổ phiếu sẽ khắc phục tình trạng thị trường chững lại, khi thị trường tập trung vào nhà đầu tư cá nhân chuyển hóa sang thị trường có sự hiện diện lớn hơn của các nhà đầu tư tổ chức.
